金鹰股份(600232)业绩有望逐步回升 外部经营环境开始好转
公司具有6万锭绢纺和7.3万锭亚麻纺的生产能力，是我国最大的亚麻纺织企业和绢纺企业。其中，绢纺产能占国内产能的15%，实际销量占国内总量的17%以上；亚麻纺规模达到国内产能的11%。
公司还是国内最大的麻纺和绢纺机械设备制造企业，麻纺、绢纺设备的国内市场占有率达80%以上，基本垄断了国内亚麻纺织专用设备的生产和销售，产品还大量出口到印度、俄罗斯、巴基斯坦等国家。
08年上半年，公司完成销售收入5.75亿元，同比下降8.7%，实现利润总额660万元，净利润372万元，同比降幅均超过80%，每股收益仅0.013元，为近年最低水平。
08年下半年，公司的外部经营环境开始好转，主要体现在：欧洲打成麻价格下降导致进口原料成本降低；国内同行业中小企业停业导致竞争缓和；出口退税上调及贷款利率下降使公司受益。
公司新开发了用于亚麻二粗、残次料加工的干湿纺设备，对打成麻梳理过程中产生的二粗、残次料进行粗纺加工后出售，吨残次料产生的利润提高70%以上。
公司在国内首创了绢丝加工新工艺，在成本略有上涨的情况下大幅提升产品品质，进而通过提高售价增加产品盈利能力，新工艺将绢丝毛利率由6%提升至20％左右。
随着外部经营环境的改善，以及亚麻与绢纺新技术的应用，公司业绩有望逐步回升。预计08、09年摊薄后EPS分别为0.05元和0.18元，目前公司股价已低于每股净资产，建议逢低买入。
1.亚麻、绢纺及纺织机械行业的龙头公司
公司具有6万锭绢纺和7.3万锭亚麻纺的生产能力，是我国最大的亚麻和绢丝纺织企业。其中，绢纺的生产规模占国内现有生产能力的15%，实际销量占国内总量的17%以上；亚麻纺规模达到国内产能的11%。
公司的产品品质在国内也处于领先地位："金鹰"亚麻纺织产品被麻纺协会推荐为中国麻纺知名品牌，被认定为"浙江省著名商标"，"金鹰"桑蚕绢丝被浙江省技术监督局确认等同采用国际丝绸协会ISA标准，公司还受浙江省丝绸科学院委托，负责起草绢丝国家行业标准。
公司还是国内最大的麻纺和绢纺机械设备生产企业，麻纺、绢纺机械设备的国内市场占有率在80%以上，并基本垄断了国内亚麻纺织专用设备的生产和销售。公司的"金鹰麦凯系列麻类纺机国产化项目"被国家外经贸部列入国家机电产品扩大出口专项，D301JY-2新型自动缫丝机被认定为国家重点新产品，被外经贸部列入出口机电产品研究开发项目，产品大量出口到印度、俄罗斯、巴基斯坦等国家。
我国亚麻行业最大的问题是原料约束，目前国内亚麻原料85％以上靠进口。新疆是我国种植亚麻最适合的地区。经过几年的拓展与整合，公司控制了新疆2/3的亚麻种植面积，种植基地达28万亩。公司拥有打成麻生产10条，原料自给率达30％，是国内控制亚麻资原最多的公司。公司近几年推行雨露麻沤麻技术，使麻纤维质量和环保状况得到提升。
2.公司业绩有望逐步回升
05年以来，行业景气度持续下降，公司也不可避免地受到冲击。麻纺产品和绢纺产品的毛利率大幅下降，纺机的销售收入也明显下滑。08年上半年，公司完成销售收入5.75亿元，同比下降8.7%，实现利润总额660万元，净利润372万元，同比降幅均超过80%，每股收益仅0.013元，为近年最低水平。上半年四川地震导致绵阳子公司损失1000多万也是业绩下降的原因之一。我们通过此次调研了解到，公司的外部经营环境已开始好转，加之技术创新带来的盈利能力提升，我们认为公司最困难的时期已经过去，业绩有望逐步回升。
2.1.外部经营环境开始好转
08年下半年开始，公司面临的外部经营环境明显好转，主要体现在以下几个方面：首先，公司亚麻原料的70％从欧洲进口。由于今年欧洲产麻区获得大丰收，9月份开始，欧洲的亚麻打成麻报价比之前降低18%，使得吨纱的原料成本降低7000元左右；其次，由于国内大量中小企业经营困难导致停业或倒闭，国内亚麻纱和绢丝产能分别减少了35%和40%左右。公司的市场占有率进一步提高，产品售价也开始上升；此外国家*策方面，出口退税率上调及贷款利率下降也对公司经营产生正面影响。
2.2.亚麻与绢纺新技术带来业绩增长
公司新开发了用于亚麻二粗、残次料加工的干湿纺亚麻纺纱设备，可以对打成麻梳理过程中产生的残次料，进行粗纺加工成低支麻纱，用于下游厂商制成亚麻席、垫、窗帘布等用品。公司过去将残次料以4500-5100元/吨价格出售，现在加工成粗纱后售价3.2-3.6万元/吨，每吨纱利润约8000元。与直接以残次料出售相比，吨残次料产生的利润提高70%以上。公司计划共投入10台干湿纺设备，目前已有两台设备开始生产，其余设备将在年底前安装完毕。每台设备的月均纱产量40吨左右，全部投产后每年将新增粗支纱产量约4000吨。预计年贡献税前利润3200万元。
公司还在国内首创了绢丝加工新工艺，在公司6万锭绢丝产能中，目前已有6000锭采用新工艺进行生产。
由于新产品品质大幅改善、品位提高，由此价格上涨使毛利率达20%左右，远高于公司绢纺业务6％的毛利率水平。目前新工艺绢丝处于供不应求的状态。公司计划在未来几年，以每年5000锭的速度对现有产能进行新工艺改造，预计公司绢纺产品的盈利能力将稳步提升。
3.可转债及项目情况公司于2006年底发行
3.2亿元可转债，用于1万锭亚麻纺技术改造等8个项目。其中"张家口5万锭麻棉混纺及1.5万锭亚麻纺项目"、"嵊州5000锭亚麻纺项目"尚未完成，其它项目基本完成并产生效益。
公司可转债转股期至2010年11月20日。截至08年9月末，可转债已有1.3亿元转股，尚有1.9亿未转股，占转债发行总量的59.46%。根据可转债条款"股价连续20个交易日中超过10个交易日低于当期转股价的90%"的条件，公司近日将转股价由原来的4.77元/股调整为3.57元/股。转股价向下修正后将增加转股1339万股，因此有利于转债持有人而不利于股票投资者。但我们认为，此次修正后转股价已接近每股净值3.48元，未来再向下修正的空间几乎没有，即目前股价已风险不大。
4.盈利预测
假设条件：
08年亚麻销量9800吨；绢纺销量2400吨，其中350吨采用新工艺制造；纺机与塑机销售分别为650台和950台；
09年亚麻销量增加15%，此外干湿纺设备投产新增粗纱4200吨；绢纺产能利用率提高至70%，销售4200万吨，其中1000万吨采用新工艺；纺机与塑机销售同比增长10%；
亚麻纱产品售价4.8万元/吨、干湿纺粗纱产品售价2.8万元/吨、旧工艺绢丝售价19.5万元/吨、新工艺绢丝售价23万元/吨，08、09年保持不变；
09年亚麻产品毛利率提升至18%，绢纺新旧工艺毛利率分别为15%和6%；纺机和塑机毛利率分别为30%和15%..期间费用水平保持12%不变根据以上假定，我们预计公司08、09年的销售收入分别为11.46亿元和19.51亿元，归属于母公司净利润分别为1622万和5587万元。
5.投资评级：谨慎增持
公司将纺机设备开发优势与麻纺、绢纺生产相结合，形成了独特的产业链竞争优势。尽管近年来受行业景气度拖累，公司业绩持续下降。但随着外部经营环境的好转，以及亚麻与绢纺新技术的应用，公司的业绩有望逐步回升，在未来几年实现较快的增长。预计08、09年全面摊薄后的EPS分别为0.05元和0.18元，建议谨慎增持。